✌️ Witamy w najnowszym wydaniu Informatyk, biuletyn, dzięki któremu będziesz mądrzejszy w ciągu zaledwie kilku minut każdego tygodnia.

🙌 Informatyk bierze jedno bieżące wydarzenie lub skomplikowaną koncepcję i upraszcza je w punktach i łatwym do zrozumienia tekście.

🧠 Brzmi mądrze? Nakarm swój mózg tygodniowymi problemami wysyłanymi bezpośrednio do skrzynki odbiorczej tutaj

Dzisiejsze wypunktowania:

• Warunki i podstawy aukcji
• Dobry, zły i brzydki
• Całkowite niepowodzenie
• UST a twarde pieniądze

Inspirujący tweet:

Jeśli zastanawiasz się, dlaczego stopy nominalne rosną tak nieubłaganie, nawet gdy oczekiwania inflacyjne spadają, spójrz na to. pic.twitter.com/CdcuGTukMS

— Jurrien Timmer (@TimmerFidelity) 29 września 2022 r.

Jak wskazuje Jurrian, rentowność obligacji rośnie, nawet gdy oczekiwania inflacyjne spadają. Można by oczekiwać, że stanie się odwrotnie, ponieważ złagodzenie inflacji oznacza, że ​​Fed nie będzie musiał podnosić stóp tak bardzo, jak obawiają się rynki, a zatem rentowności powinny odpowiednio spaść.

Ale tak nie jest. Czemu?

Jak zauważa Jurrien, jednym z powodów może być to, że popyt na amerykańskie obligacje skarbowe prawie wyschł. Co zatem nasuwa pytanie, co się stanie, jeśli aukcja obligacji dla UST się nie powiedzie i co to dokładnie oznacza?

Przejdźmy przez to, proste jak bułka z masłem (nie π), dobrze?

👋Warunki i podstawy aukcji

To, o czym dzisiaj mówimy, to aukcje organizowane przez Departament Skarbu USA na sprzedaż obligacji w celu sfinansowania długu publicznego.

Skarby są nazwane zgodnie z terminem (długość zapadalności):

• Bony skarbowe o terminach krótszych niż 1 rok nazywane są bonami skarbowymi (lub bonami skarbowymi);
• obligacje skarbowe są krótsze niż 10 lat (obligacje),
• obligacje skarbowe przekraczają 10 lat (obligacje),
• są też papiery skarbowe chroniące przed inflacją (TIPS) i obligacje o zmiennym oprocentowaniu (FRN) o różnych terminach zapadalności.

*Niektóre wyjaśnienie slangu. Można je wszystkie określić jako *obligacje*, ale inwestorzy nigdy nie odnoszą się do niczego powyżej 10 lat jako *notatki*.

Aukcje skarbowe odbywają się dość regularnie, według ustalonego harmonogramu. Każdego roku odbywa się około 300 aukcji publicznych, a jak widać tutaj, Departament Skarbu USA sprzedał do tej pory około 11.2 ton obligacji w 2022 roku.

Duży biznes. Taki, który wymaga dużego popytu, aby utrzymać tę całą szaradę zadłużenia.

OK, dalej.

Wyjaśnijmy więc kilka terminów i definicji (nie martw się, postaramy się, aby były one proste i jasne) wraz z ogólnymi zasadami, abyśmy mogli lepiej zrozumieć, co faktycznie dzieje się podczas aukcji.

Po pierwsze, aby bezpośrednio wziąć udział w aukcji, licytant musi mieć założone konto. Instytucje korzystają z TAAPS (Treasury Automated Auction Processing System), a osoby fizyczne korzystają z konta TreasuryDirect.

Osoby fizyczne mogą składać oferty niekonkurencyjne tylko wtedy, gdy zgadzają się zaakceptować dowolną stopę dyskontową (zysk) ustaloną przez aukcję.

Instytucje mogą składać oferty niekonkurencyjne lub konkurencyjne, w których oferent określa stopę procentową, którą są skłonne zaakceptować.

Instytucje mogą również handlować przed aukcją, a następnie rozliczać się ze sobą, gdy aukcja się odbędzie. Nazywa się to rynkiem czasu emisji i jest bardzo ważne dla naszej dyskusji, więc porozmawiamy o tym za chwilę.

Wróćmy do samej aukcji.

Po rozpoczęciu aukcji Skarb Państwa najpierw akceptuje wszystkie oferty niekonkurencyjne, a następnie przeprowadza aukcję na pozostałą część kwoty, którą chce pozyskać. W tym przypadku konkurenci nie są pewni, czy zostaną wypełnione po ich cenie, czy nie.

Proces ten nazywa się aukcją holenderską.

Na przykład:

Powiedzmy, że Ministerstwo Skarbu chce pozyskać 100 milionów dolarów w 10-letnich obligacjach z 4% kuponem.

Powiedzmy też, że otrzymuje 10 milionów dolarów niekonkurencyjny oferty.

Ministerstwo Skarbu najpierw akceptuje wszystkie te niekonkurencyjne oferty i zmniejsza kwotę pozostawioną na holenderskiej aukcji do 90 milionów dolarów.

Jeśli następnie otrzyma następujące informacje konkurencyjny oferty:

• 25 milionów dolarów na poziomie 3.88%
• 20 milionów dolarów na poziomie 3.90%
• 30 milionów dolarów na poziomie 4.0%
• 30 milionów dolarów na poziomie 4.05%
• 25 milionów dolarów na poziomie 4.12%

Oferty o najniższej rentowności będą przyjmowane w pierwszej kolejności, a następnie rosną do momentu zakończenia aukcji. W tym przypadku, ponieważ Skarb Państwa musi zebrać łącznie 100 mln USD, po zaakceptowaniu 10 mln USD niekonkurencyjnych ofert, akceptuje następnie wszystkie konkurencyjne oferty do 4.0% (75 mln USD) i tylko 15 mln USD z 4.05% ofert na łącznie 90 milionów dolarów.

Tak więc ci, którzy zalicytują 4.05%, otrzymają połowę swoich zamówień.

Na koniec aukcji wszyscy licytujący otrzymują taki sam zysk przy najwyższej zaakceptowanej ofercie.

W tym przypadku obligacje skarbowe o wartości 100 milionów dolarów zostały sprzedane na aukcji po 4.05%.

Na pierwszy rzut oka wygląda to dość źle, ponieważ Skarb Państwa musiał zaoferować wyższą rentowność, aby podnieść kwotę docelową.

Ale jak źle? A jak możemy to stwierdzić?

Dobre pytania i odpowiedź – jak zwykle na Wall Street – leżą w oczekiwaniach cenowych. Przejdźmy teraz do danych aukcji, aby dowiedzieć się, jak to zrobić.

🤨Dobry, zły i brzydki

Licytuj na pokrycie
Jedną z pierwszych rzeczy, których szukają inwestorzy i inwestorzy, jest współczynnik Bid to Cover (czasami nazywany po prostu BTC). Dość prosta statystyka, to po prostu łączna liczba otrzymanych ofert podzielona przez wartość nominalną obligacji na aukcji.

W powyższym przypadku łączne oferty wyniosły 140 milionów dolarów, a aukcja dotyczyła 100 milionów dolarów obligacji, więc wskaźnik BTC wyniósłby 1.4x.

Podobnie jak wiele statystyk, często szukamy tutaj zmiany w stosunku do poprzednich okresów. Czy wskaźnik BTC rośnie czy spada? A jak szybko? Jeśli płynność na rynkach wysycha, byłby to całkiem dobry pierwszy wskaźnik. Jeśli spadnie wystarczająco nisko, jest to główna czerwona flaga.

Więcej o tym za minutę.

Patrząc na publikację statystyk z aukcji 10-letnich obligacji amerykańskich w tym tygodniu, widzimy na dole, w przypisach, że aukcja ta miała wskaźnik 2.37 BTC.

A patrząc na ostatnie aukcje 10-letnich obligacji skarbowych, widzimy, że jest to w dużej mierze zgodne z BTC, który widzieliśmy, więc nie ma tutaj czerwonych flag.

Profesjonalista Bloomberga

Wysoka wydajność

Innym, zwykle znacznie ważniejszym wskaźnikiem, na który należy zwrócić uwagę, jest wysoki zysk (zwany również stopem) — rzeczywisty zysk, jaki otrzymują oferenci w aukcji.

Tutaj szukamy dwóch rzeczy.

Pamiętasz, jak powiedzieliśmy, że te papiery wartościowe handlują na rynku po emisji przed i przed aukcją? To tworzy tak zwaną cenę snap. Określa oczekiwania cenowe dla aukcji i jest kluczową informacją dla inwestorów.

Czy więc po pierwsze, aukcja była przelicytowana, czy zaniżona?

W przypadku overbiddingu cena stop (wysoki zysk) byłaby niższa niż cena snap (gdy wydana jest rentowność), co zwykle postrzegane jest jako solidna aukcja. W przypadku underbiddingu stop byłby wyższy niż snap, co wskazuje na słabą aukcję.

Mówiąc prościej, snap (w momencie emisji) mówi nam, w jaki sposób obligacja była przedmiotem obrotu przed aukcją, a stop (wysoka rentowność) mówi nam, jak silna była sama aukcja.

Ogon aukcji

Drugą rzeczą, której szukamy w przypadku wysokiej rentowności, a faworytem fanów obligacji jest ogon aukcji.

Ogonem jest wysoka rentowność minus rentowność obligacji w momencie emisji.

Jeśli nie ma mierzalnego ogona, mówimy, że aukcja zakończyła się na śrubach. Negatywny ogon oznacza, że ​​aukcja poszła lepiej niż oczekiwano, z wyższym niż oczekiwano popytem.

Ale pozytywny ogon mówi nam, że aukcja nie poszła dobrze, ponieważ rentowność uzyskana na aukcji przekroczyła oczekiwania rynku, co oznacza słabszy od oczekiwanego popyt.

Podsumowując, ogon jest miarą nieoczekiwanych zmian popytu na emisję Skarbu Państwa przed aukcją. A im większy ogon, tym gorsza aukcja.

Ujmując to w ten sposób, jeśli zobaczymy ogon w przedziale 4, 5 lub 6 pb, byłoby to uznane za katastrofalne w świecie obligacji i oznaczałoby, że w świecie Skarbu USA coś się psuje.

OK, więc teraz wiemy, że niski BTC może być sygnałem ostrzegawczym, aukcja zaniżonej oferty może być powodem do niepokoju, a duży ogon to duże nie-nie, co dokładnie oznacza, gdy aukcja skarbu się nie powiedzie?

😵Całkowita porażka

Wracając do wskaźnika Bid to Cover, być może zastanawiałeś się, co się stanie, jeśli Departament Skarbu USA przeprowadzi aukcję na papier wartościowy i otrzyma mniej ofert niż wartość nominalna papierów wartościowych, które chcą sprzedać.

Oznaczałoby to, że BTC spadnie poniżej 1, a Skarb Państwa nie zebrał tylu pieniędzy, ile oczekiwał.

W świecie obligacji jest to uważane za nieudaną aukcję, a dla Departamentu Skarbu USA byłoby to katastrofalne.

Możesz więc zapytać, w odniesieniu do tweeta Jurriena powyżej, czy zmierzamy w tym kierunku? Czy przy malejącym popycie na UST i aktywnej sprzedaży z Japonii i Chin istnieje możliwość nieudanej aukcji na horyzoncie?

Dlaczego tak. Tak jest. Ale jest kilka poprawek, które zapobiegają temu, zanim to się stanie. Przynajmniej na krótką metę.

Widzisz, w tej chwili amerykańskie banki komercyjne wciąż są pełne kapitału. Wiemy o tym, ponieważ Fed codziennie otrzymuje w oknie repo ponad 2.3 ton transakcji repo. To jest dodatkowa gotówka, którą te banki sprzedają Fed przez noc, aby zapłacić odsetki.

Jeśli jeszcze tego nie czytałeś, napisałem cały newsletter o rynku repo i reverse repo. Możesz to znaleźć tutaj.

W każdym razie przechowują całą tę gotówkę z wielu powodów, jednym z nich jest to, że muszą utrzymać pewną ilość gotówki w swoim bilansie, aby spełnić wskaźniki płynności i limity dźwigni określone przez Fed, czyli dodatkowy wskaźnik dźwigni (Supplementary Leverage Ratio). SLR).

Tak więc pierwszą poprawką jest to, że Fed może dostosować wymogi SLR dla banków komercyjnych, aby mogły kupować więcej obligacji skarbowych zamiast posiadania gotówki lub instrumentów gotówkowych. Po drugie, Skarb Państwa mógłby się zmienić i zacząć emitować więcej krótkoterminowych obligacji, a mniej obligacji. Pieniądze z odwrotnego repo mogą być wtedy wykorzystywane na aukcjach zamiast tylko okna Fed repo.

Tak czy inaczej, Fed i Ministerstwo Skarbu mają jeszcze kilka opcji, aby zapobiec załamaniu aukcji.

Ale kiedy skończy się 2.3 t $, wszystkie zakłady są anulowane.

💰UST vs. twarde pieniądze

Mówię to już od jakiegoś czasu. Mimo że aktywa ryzykowne i twarde pieniądze, takie jak złoto, srebro i bitcoin, przejęły to wszystko w wyniku zaostrzania polityki Fed i kurczenia się podaży pieniądza, są to bezpieczne miejsca do długoterminowej ochrony kapitału.

Nie kupiłbym żadnej z tych twardych pieniędzy naraz. Nie miałbym też 100% moich inwestycji w żadną z nich. Ale zacząłbym kupować niektóre na tych poziomach, gdybym jeszcze ich nie miał.

Żeby było jasne, to nie jest dla mnie handel.

Dotyczy to inwestycji długoterminowych i ochrony kapitału na wypadek, gdyby w przyszłym roku lub w 2024 r. Fed zaobserwował znaczny zwrot w kierunku luzowania ilościowego.

To i wysoce prawdopodobne długoterminowe wydarzenie, w którym UST jest całkowicie pozbawiony pozycji globalnej waluty rezerwowej, a USD na tym cierpi.

W międzyczasie będę uważnie obserwował te aukcje Skarbu Państwa w poszukiwaniu wskazówek o zbliżającym się kryzysie płynności.

Zanim odejdziemy, chciałem się z tobą podzielić.

Zespół The Investor's Podcast Network był dla mnie fantastyczny i chciałbym się odwdzięczyć, dzieląc się z wami ich biuletynem. Jeśli nie znasz TIP, mają niesamowity program o nazwie Badamy miliarderów i uwielbiam słuchać ich rozmów z najlepszymi inwestorami na świecie, takimi jak Ray Dalio, Joel Greenblatt, Howard Marks i inni. Według nich, z ponad 100 milionami pobrań, tworzą podcasty przez inwestorów dla inwestorów.

Korzystając z tej inteligencji, dołączają teraz do przestrzeni biuletynów. Pełny dzienny komentarz i opinie ekspertów The Investor's Podcast Network można przeczytać w biuletynie We Study Markets.

To świetny sposób na rozpoczęcie dnia inwestowania! Kliknij tutaj zarejestrować się (za darmo) już dziś.

Otóż ​​to. Mam nadzieję, że poczujesz się trochę mądrzejszy, wiedząc o aukcjach amerykańskich obligacji skarbowych i o tym, jak czytać liście herbaty o ich wynikach.

Przed wyjazdem możesz odpowiedzieć na ten biuletyn za pomocą pytań lub przyszłych interesujących tematów. A jeśli potrzebujesz codziennych informacji finansowych i komentarzy, zawsze możesz mnie znaleźć na Twitter!

Jeszcze raz dziękuję i porozmawiajmy wkrótce!

James